Der Krieg Russlands gegen die Ukraine hat die Welt erschüttert. Von einer massiven humanitären Krise über einen Energieschock bis hin zu Nahrungsmittelknappheit – die Auswirkungen sind bereits nah und fern zu spüren. Selbst wenn der Konflikt morgen beendet ist, könnte die Invasion dauerhafte globale Folgen haben. Inmitten erhöhter geopolitischer Spannungen ist eine anhaltende Volatilität auf kurze Sicht die einzige Gewissheit. Nachfolgend finden Sie die wichtigsten Risiken – und Strategien –, die Anleihenanleger unserer Meinung nach im Auge behalten sollten.
Weiter steigende Inflation
Der Konflikt wird die Lebensmittelpreise unweigerlich in die Höhe treiben. Zusammen machen Russland und die Ukraine mehr als ein Viertel der weltweiten Weizenexporte aus, und auf Russland entfallen 13 % der weltweiten Ausfuhren von Stickstoffdünger. Die größten Auswirkungen werden die Schwellenländer zu spüren bekommen, die stark auf Importe aus Russland und der Ukraine angewiesen sind.
Auch Technologie wird teurer werden. Ein einziges Unternehmen mit Sitz in Odessa liefert 65 % des weltweiten Neongases, das für die Herstellung von Computerchips verwendet wird. Das wird wahrscheinlich die entwickelten Märkte am meisten treffen.
Doch der Energieschock wird sicherlich überall die größten Auswirkungen haben. Nach Angaben der Internationalen Energieagentur ist Russland der drittgrößte Erdölproduzent und der größte Erdölexporteur der Welt. Russland allein deckt etwa 40 % des europäischen Energiebedarfs. Kurzfristig haben steigende Energiepreise eine stagflationäre Wirkung: Sie treiben die Preise kurzfristig in die Höhe, schaden aber dem Wachstum, da die hohen Preise die Verbraucher zwingen, ihre Ausgaben einzuschränken.
Unterschiedliche Reaktionen der Zentralbanken
Diese Inflationsauslöser haben die Zentralbanken in eine andere Lage versetzt als noch vor sechs Wochen. Zu Beginn der Russland-Ukraine-Krise war der Inflationsdruck bereits hoch, und viele Schwellenländer befanden sich bereits mitten im Straffungszyklus. Heute hängt die richtige Reaktion der Zentralbanken von dem zugrunde liegenden Gleichgewicht zwischen Wachstum und Inflation ab, das je nach Region unterschiedlich ist.
Die US-Notenbank erhöhte Mitte März den Leitzins um 25 Basispunkte – ihre erste Zinserhöhung seit 2018 – und signalisierte, dass sie sich nicht scheut, aggressiv zu sein. Wir halten es für wahrscheinlich, dass sie die Zinsen bis weit in die zweite Jahreshälfte hinein bei jeder Sitzung weiter anheben und bald mit dem Abbau ihrer Bilanz beginnen wird. Die Fed wird abwarten, ob der Krieg eine Änderung ihrer Wirtschaftsaussichten und -politik erforderlich macht.
Unterdessen kündigte die Europäische Zentralbank (EZB) eine Beschleunigung ihres Tapering-Programms an. Sie bezeichnete diese Entscheidung als einen Mittelweg zwischen zwei Extremen: 1) nichts zu tun und abzuwarten, wie sich die Krise in der Ukraine entwickelt, oder 2) aggressiver auf den Anstieg der Inflation zu reagieren, der sich noch verschlimmern wird. Die Inflation ist das Herzstück des EZB-Mandats, und die Zentralbank will sich im weiteren Verlauf des Jahres alle Optionen offen halten.
Unserer Ansicht nach besteht die Gefahr, dass sich die Konjunkturlage dadurch noch weiter verschlechtert. Die Reaktion der Märkte auf die EZB-Überraschung? Steigende Zinsen, eine Ausweitung der Spreads in der Peripherie und sinkende Aktienkurse. Diese Entwicklungen stellen eine Verschärfung der finanziellen Bedingungen dar, die wir angesichts der aktuellen Wirtschaftslage für unangemessen halten. Wir werden die Verbesserung der geopolitischen Lage abwarten und beobachten, bevor wir die wirtschaftlichen Aussichten des Euroraums optimistischer einschätzen.
Unter den Schwellenländern befinden sich einige Zentralbanken in einer besonders schwierigen Lage. In Lateinamerika und Osteuropa hat sich der Inflationsdruck verschärft, und die politischen Entscheidungsträger haben die Zinsen bereits erhöht. Wenn die Preise für Lebensmittel und Kraftstoffe weiter steigen, könnten die Schwellenländer für wirtschaftliche Einbußen, soziale Unruhen und eine verzögerte Haushaltskonsolidierung anfällig sein.
China steht vor Herausforderungen
Die Augen richten sich auch auf China, das an drei Fronten mit Herausforderungen konfrontiert ist: seine Beziehungen zu Russland, die durch die russische Invasion in der Ukraine in ein neues Licht gerückt wurden; idiosynkratische Nachrichten, die Chinas Immobiliensektor betreffen; und ein Anstieg der Coronavirus-Infektionen.
Von diesen Faktoren stellt COVID-19 das größte Risiko für unsere BIP-Wachstumsprognose für 2022 dar. Wir gehen davon aus, dass der aktuelle Ausbruch die Wirtschaftstätigkeit im März und im ersten Quartal belasten wird. Wie die Entwicklung danach aussieht, hängt davon ab, wie schnell Peking den Ausbruch unter Kontrolle bringt und wie viel zusätzliche politische Unterstützung es leistet, um dem Wachstumseinbruch entgegenzuwirken.
Vorerst halten wir an unserer Wachstumsprognose von 5,3 % für 2022 fest. Nach unserer Analyse ist die Wahrscheinlichkeit gering, dass die chinesische Regierung einen Rückgang des Wachstums unter 5 % zulässt. Angesichts der Unwägbarkeiten im Zusammenhang mit dem Ausbruch der Krise werden wir die Situation jedoch weiterhin genau beobachten.
Im Fokus: Hochzins-Unternehmensanleihen
Ein schwächerer Wachstumsausblick, eine straffere Geldpolitik und flache Renditekurven sind typischerweise Gift für Wachstumsanlagen wie Hochzinsanleihen. Es gibt jedoch mehrere Gründe, warum wir Hochzinsanleihen der Industrieländer heute für recht attraktiv halten.
Erstens sind hochverzinsliche Unternehmensanleihen mit starken langfristigen Fundamentaldaten in die aktuelle Situation geraten. Die Industrieländer-Hochzinsanleihen durchliefen erst vor zwei Jahren, als die Pandemie ausbrach, einen Ausfallzyklus. Die verbliebenen Unternehmen befinden sich in der besten Verfassung aller Zeiten. Diese Unternehmen sind nicht in hohem Maße von Energie abhängig, sodass hohe Energiepreise zwar Auswirkungen auf sie haben, aber nicht zu einer Verschlechterung der Bonität führen dürften. Die Bilanzen von Verbrauchern und Unternehmen sind nach wie vor solide, sodass die Unternehmensemittenten über ein großes Polster für eine Konjunkturabschwächung verfügen. Infolgedessen erwarten wir, dass die Ausfälle in den nächsten zwölf Monaten im historischen Vergleich sehr niedrig bleiben werden.
Zweitens sind Hochzinsanleihen bei den heutigen größeren Spreads fair bewertet. Da sich der Markt keine Sorgen über Ausfälle macht, verlangt er keine Prämie für das Ausfallrisiko. Die Prämie für die Volatilität ist jedoch historisch hoch. Mit anderen Worten: Wenn die Marktvolatilität von den heutigen Niveaus abnimmt, werden auch die Renditeaufschläge sinken; und umgekehrt werden sie sich wahrscheinlich ausweiten, wenn die Marktvolatilität zunimmt. Wir gehen davon aus, dass angesichts der erhöhten geopolitischen Spannungen, selbst wenn der Konflikt in der Ukraine morgen beendet sein sollte, die erhöhte Volatilität wahrscheinlich noch über einen längeren Zeitraum anhalten wird, was die Spreads steigen ließe. In diesem Umfeld ist der nackte Kupon das Maß aller Dinge.
Drittens signalisieren die heutigen höheren Renditen höhere Erträge für hochverzinsliche Anleihen (und andere einkommensstarke Anlageklassen). Die Vergangenheit hat gezeigt, dass die Rendite des US-Hochzinssektors im schlechtesten Fall ein zuverlässiger Indikator für die Erträge von Hochzinsanleihen in den folgenden fünf Jahren war. Tatsächlich haben sich US-Hochzinsanleihen selbst in einer der stressigsten Phasen der Wirtschafts- und Marktturbulenzen, die es je gab – der globalen Finanzkrise –, vorhersehbar entwickelt. Während dieses Zeitraums blieb das Verhältnis zwischen Yield-to-Worst (Anfangsrendite zum schlechtesten Wert) und den künftigen Fünfjahreserträgen konstant. Der Grund: Hochverzinsliche Anleihen bieten einen beständigen Einkommensstrom, den nur wenige andere Anlagen bieten können.
Strategien für die aktuellen Turbulenzen
Hier erfahren Sie, wie aktive Anleger in diesem Umfeld die Herausforderung meistern können:
Bauen Sie auf Hochzinsanleihen. Die Umlaufrenditen der meisten Risikoanlagen sind heute so hoch wie schon lange nicht mehr – eine Gelegenheit, auf die die Anleger lange gewartet haben. Unter den einkommensstarken Sektoren, einschließlich Schwellenländeranleihen und verbrieften Vermögenswerten, sehen hochverzinsliche Industrieländer-Unternehmensanleihen heute besonders attraktiv aus. Da die Rendite des Bloomberg US Corporate High-Yield Bond Index im Durchschnitt bei rund 6 % liegt und die langfristigen Fundamentaldaten nach wie vor positiv sind, können Anleger mit einem längerfristigen Blick kurzfristige Rückschläge aushalten.
Seien Sie dynamisch. Aktive Manager sollten sich darauf vorbereiten, besonders aktiv zu sein, um von schnell wechselnden Bewertungen und kurzlebigen Chancen zu profitieren, wenn andere Anleger auf Schlagzeilen reagieren.
Wählen Sie den richtigen Ansatz. Globale Multisektorstrategien eignen sich gut für eine sich schnell entwickelnde Anlagelandschaft, da die Anleger die Bedingungen und Bewertungen genau beobachten und sich darauf vorbereiten können, die Portfoliomischung zu ändern, wenn die Bedingungen das rechtfertigen. Zu den effektivsten aktiven Strategien gehören solche, die Staatsanleihen und andere zinssensible Anlagen mit wachstumsorientierten Anleihenstrategien in einem einzigen, dynamisch verwalteten Portfolio kombinieren.
Dieser Ansatz kann Managern helfen, das Zusammenspiel zwischen Zins- und Bonitätsrisiken in den Griff zu bekommen und bessere Entscheidungen darüber zu treffen, in welche Richtung man sich zu einem bestimmten Zeitpunkt orientieren sollte. Die Möglichkeit, negativ korrelierte Vermögenswerte neu zu gewichten, trägt zur Erzielung von Einkommen und potenziellen Erträgen bei und begrenzt gleichzeitig das Ausmaß von Rückschlägen, wenn Risikoaktiva korrigieren.
Neue Weltordnung: Russische Invasion hat dauerhafte Auswirkungen
Im Nebel des Krieges ist es schwer, sich klar darauf zu konzentrieren, wie der Konflikt die Welt, in der wir leben und investieren, verändern wird. Für Anleger ist es jedoch nicht zu früh, sich mit den langfristigen Fragen zu befassen, die zweifellos die Art und Weise verändern werden, wie wir Länder und Unternehmen analysieren und Portfolios für die kommenden Jahre aufbauen.
Wie wird sich zum Beispiel Europa verändern? Werden die europäischen Länder ihre Energiestrategien neu ausrichten und den Einsatz erneuerbarer Energien forcieren? Wird Russland, wenn es von den europäischen Märkten ausgeschlossen wird, versuchen, seine Öl- und Gaslieferungen auf China und andere asiatische Länder umzulenken?
In Zukunft könnten die Rohstoffmärkte ganz anders aussehen als heute, da sich die Produktionsquellen sowie die Transport- und Raffineriekapazitäten stark verändern könnten. Die Deglobalisierung könnte an Fahrt gewinnen. Was passiert, wenn mehr Länder ihre Produktion in ihre Heimatmärkte zurückführen? Das sind nur einige der komplexen Fragen, mit denen sich unsere Anlageteams auseinandersetzen.
Für den Moment ermutigen wir die Anleger, die Balance zu halten, indem sie ihren Blick auf den Horizont richten. Durch eine längerfristige Betrachtung können Anleger eine Überreaktion auf die heutigen Schlagzeilen vermeiden – selbst wenn sie taktisch die Segel trimmen, während andere Anleger überkorrigieren.
