AT1-Anleihen bieten an jedem Punkt des Bonitätsspektrums – von BBB bis hinunter zu B – höhere Spreads als andere ähnlich bewertete festverzinsliche Anlagen. Und innerhalb der Finanzkredite haben sich die Spreads zwischen AT1- und Tier-2-Anleihen von einem Rekordtief von 146 Basispunkten im Februar 2020 auf 261 Basispunkte bis Ende 2020 ausgeweitet. Das lässt unserer Meinung nach viel Raum für eine Spread-Kompression, wenn der Virus zurückgeht und sich die Märkte normalisieren.
Darüber hinaus haben AT1-Anleihen in Auf- und Abwärtsmärkten ein besseres Risiko-Ertrags-Verhältnis als Bankaktien gezeigt (Abbildung oben, rechts). Der hohe und vorhersehbare Kupon von AT1 (derzeit durchschnittlich 6,1 %) hat sich als viel unterstützender erwiesen als die Dividenden von Bankaktien. Und die AT1-Kurse werden stärker von der Kapitalstärke der Banken beeinflusst, die sich verbessert hat, während Aktien stark auf weniger zuverlässige Gewinne ausgerichtet sind.
Bankkapital bleibt der Schlüssel zur Erholung Europas
Die Trends, die die AT1-Anleihen in den letzten Jahren unterstützt haben, sollten unserer Meinung nach während der Erholung anhalten. Die Aufsichtsbehörden wollen sicherstellen, dass der Bankensektor über ausreichend Kapital verfügt, um die Kreditvergabe an Unternehmen in der Eurozone aufrechtzuerhalten. Die Anforderungen an den antizyklischen Puffer werden wahrscheinlich ebenfalls niedrig bleiben. Diese Anforderung reduziert das Risiko verpasster Zahlungen (Kupon-Skip) für Anleger.
Die Aufsichtsbehörden wollen den Banken auch mehr Zeit geben, um die neuen und strengeren Kapitalanforderungen zu erfüllen, was den Druck zur Ausgabe von vorrangigen oder nachrangigen Anleihen verringert. Infolgedessen erwarten wir, dass das AT1-Nettoangebot gering bleiben wird. Wir denken, dass die hohen Renditen von AT1-Anleihen wahrscheinlich eine steigende Nachfrage anziehen werden, wenn die Pandemie zurückgeht und die Wirtschaft sich erholt.
Bei AT1 wählerisch sein
Der AT1-Markt hat sich seit den Tiefstständen vom März 2020 erholt und die Bewertungen einiger Anleihen sind weniger attraktiv, zumal die Volatilität dieser Wertpapiere recht hoch sein kann, wie es im Jahr 2020 der Fall war. Eine gründliche Recherche kann Namen identifizieren, die überzeugende Risiko-Ertrags-Merkmale und unerkannte Werte bieten. Zum Beispiel könnten ausgewählte kleinere Banken Ziel von Fusionen oder Übernahmen sein und ihre Spreads könnten sich im Einklang mit den Anleihen der stärkeren akquirierenden Banken verringern. Einige spanische und italienische Banken bieten unserer Meinung nach immer noch einen guten Wert, ebenso wie alte Tier-1-Emissionen, die jetzt, da die Regulierung geklärt ist, gekündigt werden sollen.
Bankanleihen haben letztlich von der Pandemie profitiert. Da sich viele der unterstützenden Trends weiter fortsetzen, sollten Anleihengläubiger ihr Vertrauen in europäische Banken behalten.